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中信證券建議11月強(qiáng)化低位價(jià)值配置 布局中期藍(lán)籌回歸

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圖源：圖蟲創(chuàng)意
來源：中信證券研究
作者：秦培景  裘翔  楊靈修  楊帆  李世豪 楊家驥
11月起A股將開啟中期藍(lán)籌回歸行情，相對(duì)成長(zhǎng)的高預(yù)期和周期的高基數(shù)，低位價(jià)值板塊行情趨勢(shì)更明確 。首先，總體弱于預(yù)期的A股三季報(bào)披露已結(jié)束，顯示盈利修復(fù)放緩，結(jié)構(gòu)上，周期板塊盈利規(guī)模已經(jīng)筑頂，低位價(jià)值板塊景氣正在筑底 。其次，近期散點(diǎn)疫情壓制基本面預(yù)期，但考慮密接人數(shù)規(guī)模和涉及區(qū)域經(jīng)濟(jì)規(guī)模，預(yù)計(jì)其對(duì)經(jīng)濟(jì)的實(shí)際影響弱于三季度；同時(shí)，逆周期政策密集落地，奠定經(jīng)濟(jì)中期修復(fù)基礎(chǔ)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)四季度運(yùn)行優(yōu)于三季度 。再次，預(yù)計(jì)年底美聯(lián)儲(chǔ)Taper方案將如期落地，但不改國(guó)內(nèi)宏觀流動(dòng)性合理充裕的環(huán)境，基本面差異下人民幣資產(chǎn)相對(duì)吸引力凸顯，資管新規(guī)過渡期收官下流動(dòng)性將持續(xù)外溢 。最后，市場(chǎng)定價(jià)權(quán)由“短錢”向“長(zhǎng)錢”轉(zhuǎn)移提速，期貨殺跌和新股破發(fā)帶來的短期流動(dòng)性擔(dān)憂將迅速緩解，機(jī)構(gòu)端流動(dòng)性預(yù)期依然向好，對(duì)低位價(jià)值板塊的共識(shí)和配置都將提升 。配置上，基本面預(yù)期分化，定價(jià)權(quán)向“長(zhǎng)錢”轉(zhuǎn)移，政策逆周期性增強(qiáng)都會(huì)強(qiáng)化白馬價(jià)值的風(fēng)格；建議在11月強(qiáng)化低位價(jià)值配置，布局中期藍(lán)籌回歸，具體圍繞基本面預(yù)期低位、估值低位和高景氣板塊調(diào)整后相對(duì)低位三個(gè)維度展開 。
A股三季報(bào)輿情擾動(dòng)已結(jié)束，盈利預(yù)期
分歧加大，盈利結(jié)構(gòu)有利于低位價(jià)值
1）三季報(bào)披露整體弱于預(yù)期，盈利修復(fù)放緩，是前期市場(chǎng)波動(dòng)的原因之一 。2021年前三季度A股盈利維持高增長(zhǎng)，全部A股/非金融盈利同增26%/40%，但受高基數(shù)、限電、疫情等多重因素影響，Q3盈利修復(fù)明顯放緩，單季度全部A股/非金融同比分別-1%/-5%，環(huán)比也明顯下滑 。結(jié)構(gòu)上，上游資源品、中游制造同比高增，推動(dòng)工業(yè)板塊維持高盈利；消費(fèi)受疫情拖累，但品牌服飾、酒類、家居、飲料、小家電等細(xì)分領(lǐng)域盈利環(huán)比改善有亮點(diǎn)；電子則貢獻(xiàn)了TMT主要的盈利增量 。
2）跨年盈利預(yù)期分歧較大，低位價(jià)值板塊的配置價(jià)值繼續(xù)提升 。本輪盈利周期中中證800凈利潤(rùn)規(guī)模頂點(diǎn)大概率在2021Q2，即使三季度商品價(jià)格維持高位，限電限產(chǎn)對(duì)產(chǎn)量的拖累直接導(dǎo)致上游資源品板塊盈利環(huán)比回落，考慮今年的高基數(shù)效應(yīng)，預(yù)計(jì)2022年A股盈利同比增速會(huì)明顯下滑，市場(chǎng)對(duì)明年的業(yè)績(jī)預(yù)期分歧也會(huì)變大 。綜合考慮成長(zhǎng)板塊的高預(yù)期和周期板塊的高基數(shù)，預(yù)計(jì)中期景氣趨勢(shì)改善明顯、短期估值或者基本面預(yù)期處于低位的價(jià)值板塊配置性價(jià)比更高 。
散點(diǎn)疫情的經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)弱于三季度
密集落地的政策奠定經(jīng)濟(jì)中期修復(fù)基礎(chǔ)
1）近期散點(diǎn)疫情壓制基本面預(yù)期，但預(yù)計(jì)其對(duì)經(jīng)濟(jì)的實(shí)際影響弱于三季度 。10月以來源于內(nèi)蒙古的輸入疫情爆發(fā)影響比較廣泛，其中10月29日新增本土病例59例，已經(jīng)接近9月疫情單日確診峰值；過去14日以來有本地確診的省份數(shù)已達(dá)14個(gè)，僅略低于8月高峰期的15個(gè)，本土病例分布較廣加大了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的焦慮 。但我們認(rèn)為，本輪輸入疫情對(duì)消費(fèi)和生產(chǎn)的負(fù)面影響將低于三季度，一方面，本輪主要的中高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域分布在西北部省份，經(jīng)濟(jì)總量規(guī)模相對(duì)較低；另一方面，以新增密接人數(shù)為衡量標(biāo)準(zhǔn)，10月（截至29日）累計(jì)規(guī)模3.2萬人，明顯低于8月的7.3萬人，略高于9月的2.7萬人，預(yù)計(jì)消費(fèi)端受到的影響相對(duì)有限 。
2）逆周期政策密集落地，奠定經(jīng)濟(jì)中期修復(fù)基礎(chǔ) 。首先，堅(jiān)決的保供穩(wěn)價(jià)舉措進(jìn)入密集落地階段，10月27日國(guó)家發(fā)改委價(jià)格司召集中國(guó)煤炭工業(yè)協(xié)會(huì)和部分重點(diǎn)煤炭企業(yè)召開會(huì)議，專題研究對(duì)煤炭?jī)r(jià)格實(shí)施干預(yù)的具體措施，漲價(jià)預(yù)期拐點(diǎn)在四季度已形成 。其次，房產(chǎn)稅試點(diǎn)落地后穩(wěn)剛需政策打開空間，地產(chǎn)行業(yè)正常的資金需求正在得到滿足，改善投資者對(duì)房地產(chǎn)極端風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂 。最后，地方專項(xiàng)債發(fā)行提速托底社融，根據(jù)財(cái)政部官員10月22日的表態(tài)，8月以來發(fā)行提速的地方政府專項(xiàng)債剩余額度將爭(zhēng)取在11月發(fā)行完畢，對(duì)應(yīng)11月新發(fā)規(guī)模有望達(dá)到6000億元左右，為今年新高 。伴隨改善基本面預(yù)期的托底政策進(jìn)入落地階段，我們維持今年四季度國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行優(yōu)于三季度的判斷，預(yù)計(jì)GDP兩年同比增速將從三季度的4.9%回升至四季度的5.3% 。

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