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小車檔風(fēng)玻璃什么牌子好 旭硝子福耀玻璃哪個好

云知道

（報告出品方/作者：光大證券，倪昱婧）
1、 公司概況
福耀玻璃是全球規(guī)模最大的汽車玻璃供應(yīng)商之一，公司分別于 1993 年在上交所 主板上市（600660.SH）、以及于 2015 年在港交所主板上市（3606.HK） 。
從收入結(jié)構(gòu)來看，公司核心產(chǎn)品為汽車玻璃（1H21 總收入占比約 90%，毛利率 約 34.6%）；其中，汽車玻璃原材料之一的浮法玻璃自供比例約 90%（1H21 毛利率約 42.6%） 。從地區(qū)分布來看，海外收入占比抬升（2015-2020 年海外 收入占比上升 12pcts 至 45.7%對應(yīng)海外收入 Cagr 約 14.9% vs. 國內(nèi)收入 Cagr 約 3.9%，2020 年海外毛利率約 32.8% vs. 國內(nèi)毛利率約 44.6%） 。
2、 福耀立足中國，走向全球
2.1、 汽車玻璃具備高壁壘型行業(yè)特征
汽車零配件為較典型的資本密集型制造行業(yè)；其中，需要 1）大量的工廠與設(shè)備 投入（包括新建廠房/擴產(chǎn)、以及購置進口高端設(shè)備等），2）持續(xù)的研發(fā)投入（新 技術(shù)工藝/新產(chǎn)品儲備等） 。此外，也需要相對充裕的流動資金（用以應(yīng)對墊付 等造成的短期資金缺口，從而滿足主機廠的及時供貨需求） 。我們預(yù)計在大量資 金投入、以及具有產(chǎn)品成型（包括產(chǎn)品認證/已獲主機廠定點）的基礎(chǔ)上，汽車 玻璃供應(yīng)商或仍需經(jīng)歷較長爬坡期才有望通過規(guī)模效應(yīng)逐步扭虧至盈利（我們預(yù) 計福耀汽車玻璃盈虧平衡所需的產(chǎn)能利用率約 55%-60% vs. 鋁飾條約 50%） 。
作為上游供應(yīng)商，汽車零配件行業(yè)的景氣度由制造業(yè)對應(yīng)的固定資產(chǎn)投入周期、 以及經(jīng)濟與產(chǎn)銷規(guī)模等對應(yīng)的行業(yè)周期這兩方面因素共同影響 。其中，一級供應(yīng) 商（直接向整車廠商進行零配件供貨，可共同參與主機廠前期的研發(fā)/設(shè)計工作，屬于整車制造過程中參與度最高的供應(yīng)商），具有相對較強的抗行業(yè)周期波動性、 以及享有更高的零配件產(chǎn)業(yè)鏈收入增速與利潤率水平 。
2.2、 精準定位，公司實現(xiàn)跨越式增長
當(dāng)前全球前四大汽車玻璃供應(yīng)商分別為福耀玻璃（中國，600660.SH/3606.HK）、 旭硝子（日本，5201.T）、圣戈班（法國，SGO.PA）、以及板硝子（日本，5202.T）； 其中，福耀以國內(nèi) AM（配件）市場為起始點，現(xiàn)已躍升為銷售量全球第一/國內(nèi) 第一的汽車玻璃零配件供應(yīng)商（預(yù)計當(dāng)前全球/國內(nèi)市占率分別約 31%/70%） 。
復(fù)盤來看（截至 2022/1/20），福耀 A 股股價已是其上市之初的近 100x，H 股 股價從上市至今上漲約 197%；其中，兩次上臺階式上漲分別在 2006-2010、以 及 2015-2020 。
我們判斷福耀的成功主要在于，1）定位精準/資源聚焦至汽車玻璃，通過產(chǎn)業(yè)鏈 延伸至主要原材料之一的浮法玻璃，形成完善的產(chǎn)業(yè)鏈供給與原材料成本管控； 2）結(jié)合中國經(jīng)濟/政策扶持對應(yīng)的國內(nèi)汽車行業(yè)景氣周期，通過合理調(diào)整擴產(chǎn)與 投資節(jié)奏，運用制造業(yè)典型的規(guī)模經(jīng)濟/頭部集中化趨勢，成功搶占并擴大其國 內(nèi)外 OEM（配套）市場；3）明確國際化定位，通過高效合理的海外團隊與工會 管理等方式，成功將國內(nèi)的模式（自建汽車玻璃 浮法玻璃工廠）延伸至海外市 場；4）高度重視研發(fā)（高附加值產(chǎn)品儲備）、以及精益化運營/降本管理 。
從國內(nèi)發(fā)展來看，隨著 90 年代合資車企陸續(xù)建立（海外車型國產(chǎn)導(dǎo)入/量產(chǎn)爬 坡）、自主品牌車型性價比增強、以及政策提振，2000-2010 年國內(nèi)汽車市場迎 來快速發(fā)展期（年化產(chǎn)量增速約 24% vs. 1990-2000 年約 16%，2010-2020 年 約 2.8%）；其中，2009/2010 年國內(nèi)推出汽車下鄉(xiāng)與小排量購置稅率優(yōu)惠等汽 車扶持政策；受益于此，國內(nèi)汽車產(chǎn)量同比大幅增長 47.8%/31.9%（vs. 全球 同比下降 12.7%/同比增長 25.6%），并于 2009 年起產(chǎn)銷規(guī)模躍升至全球第一 。

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