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作者/星空下的大白兔
編輯/菠菜的星空
排版/星空下的牛牛
最近 ， 各行各業(yè)的日子都不好 ， 房地產(chǎn)行業(yè)最甚 。
曾經(jīng)輝煌的恒大（HK 3333）因債務(wù)過高被清盤 ， 融創(chuàng)（HK 1918）、金科和世茂（600823）等房地產(chǎn)公司債務(wù)展期 。 禍不單行 ， 各信用評級公司紛紛下調(diào)房地產(chǎn)行業(yè)評級 ， 裁判也早就規(guī)定了三條限制債務(wù)過高的紅線（俗稱“三道紅線”） 。 可見目前債務(wù)問題是房地產(chǎn)行業(yè)普遍存在的棘手問題 。 雖然碧桂園（HK 2007）資金雄厚 ， 但今年也有大量債務(wù)到期 。 這使得踩著黃線的碧桂園融資受限 。
日子都這么難過了 ， 碧桂園還要并購 ， 還要斥巨資造機(jī)器人 ， 這不得不讓人擔(dān)憂它的償債能力 。 市場也敏銳地觀察到了這一點 ， 因此近期股價持續(xù)降低 。
一、三四線業(yè)務(wù)發(fā)展緩慢 ， 房價下行壓力大
咱們再來看看碧桂園這一年來 ， 房子賣得怎么樣 。
2021年 ， 公司營業(yè)收入增長 ， 但銷售毛利率和凈利率都較去年下降4個百分點左右 。 因此 ， 總資產(chǎn)凈利率隨之持續(xù)下跌 。
經(jīng)營業(yè)績（來源：同花順iFinD碧桂園基礎(chǔ)數(shù)據(jù))
如下圖所示 ， 碧桂園2021年全年銷售金額5580億元 ， 銷售面積6642萬平方米 。 預(yù)期2022年銷售金額3702億元 ， 銷售面積4698萬平方米 ， 這么一算 ， 兩項重要指標(biāo)分別下降了33.66%和29.27% 。 假設(shè)單位面積成本不變 ， 其毛利率將再降6.2%（計算方法：1-（1-33.66%）/(1-29.27%)=6.20%）左右 。 即便今年銷售的房產(chǎn)對應(yīng)的土地價格比去年低 ， 單位面積的建造成本減少 ， 但銷量下滑也將導(dǎo)致毛利率下降 。
賣不出去房子才是核心問題 。
銷售月度分析（來源：碧桂園公告整理）
再看看2021年平均單價8401.08元 ， 預(yù)測2022年平均單價7879.95元……價格下降5.24% ， 這不得不讓人懷疑碧桂園在低價促銷 。 碧桂園大量業(yè)務(wù)處于三四線城市 ， 沒有發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)推動房價上漲 ， 又沒有高額收入支持高消費(fèi) 。 原來還有棚改貨幣化支持三四線房子銷量 ， 現(xiàn)在也沒了這項購房優(yōu)惠 。 經(jīng)濟(jì)不景氣時 ， 三四線城市是首先勒緊褲腰帶過日子的人 。 碧桂園低價促銷也合情合理 ， 否則房子的周轉(zhuǎn)率就沒那么快了 。
這里 ， 我再解釋一下房子周轉(zhuǎn)率 。 房企干得好不好 ， 就要看房子賣的快不快 ， 也就是周轉(zhuǎn)率高不高 。 畢竟 ， 房地產(chǎn)行業(yè)是重資產(chǎn) ， 資金都是有時間成本的 。 因此 ， 每個項目的項目經(jīng)理都有考核 ， 只有賣房賣得快 ， 資金回籠地快才有錢賺 。 作為頭部房企 ， 碧桂園有個業(yè)內(nèi)知名的345模式 。 其中 ， 3代表3個月開票 ， 4代表4個月資金回正 ， 5代表5個月資金再利用 。 因此碧桂園動工和銷售速度都很快 ， 項目經(jīng)理有時間壓力 ， 超預(yù)期時間將面臨降低獎金和被辭退的風(fēng)險 。
二、債務(wù)償還很難依靠經(jīng)營性和融資性現(xiàn)金流
國際兩大評級公司穆迪和惠譽(yù)均下調(diào)了碧桂園的信用評級 ， 致使碧桂園債券受到很大影響 。 評級低 ， 說明你信用低 ， 你發(fā)債的成本就高 ， 而且買家也會認(rèn)為風(fēng)險高 。 近一個月 ， 碧桂園多只遠(yuǎn)期債券價格持續(xù)下滑 。 6月15日 ， 碧桂園公告聲稱將贖回6.834億美元的美元債（約合人民幣46億元） 。 如此大手筆到底是為了彰顯實力還是穩(wěn)定市場尚且不得而知 。
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