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公司收入增速與宏觀經(jīng)濟(jì)相關(guān)度高，未來(lái)隨經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，具有向上彈性。德邦2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入314億，同比增長(zhǎng)14%，2014-2021年收入平均復(fù)合增長(zhǎng)率17%，我們觀察公司期間營(yíng)收增速與批發(fā)市場(chǎng)成交額增速走勢(shì)高度趨同。
公司快運(yùn)、大件快遞業(yè)務(wù)與國(guó)內(nèi)制造業(yè)發(fā)展聯(lián)系緊密，客戶主要為制造企業(yè)與批發(fā)企業(yè) ，業(yè)務(wù)發(fā)展與宏觀經(jīng)濟(jì)景氣度協(xié)同度高。此外，受益于客戶需求轉(zhuǎn)變及大件物品線上化滲透率不斷提升，公司快運(yùn)及大件快遞業(yè)務(wù)仍能保持較高的增速。
未來(lái)隨著經(jīng)濟(jì)的不斷復(fù)蘇，以及大件物品線上化滲透率提升，公司收入彈性將不斷顯現(xiàn) 。

德邦大件物流費(fèi)用價(jià)格表2021 德邦物流大件2021收費(fèi)價(jià)格

3.2. 快運(yùn)快遞兩輪驅(qū)動(dòng)，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型后快遞占比逐年提升
公司2013年起逐漸布局大件快遞業(yè)務(wù) ， 2018年起戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，正式全面發(fā)力大件快遞業(yè)務(wù) 。
2014年至2021年，公司大件快遞收入從4.92億元增長(zhǎng)到197.33億元，年均復(fù)合增速69.45%，業(yè)務(wù)量從0.15億件增長(zhǎng)到7.02億件，年均復(fù)合增速72.79% 。
受益于大件快遞業(yè)務(wù)的高速發(fā)展，2018年公司大件快遞業(yè)務(wù)收入首次超越快運(yùn)業(yè)務(wù)，成為公司最主要的營(yíng)收來(lái)源，截止至2022Q3，大件快遞業(yè)務(wù)收入占比達(dá)66%。

3.3. 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)存在后發(fā)優(yōu)勢(shì) ，與京東合作后資本開(kāi)支放緩
公司2018年決定將快遞業(yè)務(wù)作為戰(zhàn)略發(fā)展重心，為了提升全鏈路時(shí)效，公司自2018年起不斷投入資本用于網(wǎng)絡(luò)運(yùn)輸能力的建設(shè) 。
2018-2021年公司資本開(kāi)支規(guī)模從8.43億元增長(zhǎng)至32.19億元，其中機(jī)器設(shè)備的當(dāng)期增加額從2.48億元增長(zhǎng)至12.54億元，占總資本開(kāi)支比重由2017年的13.8%提升至2021年的39.0%，運(yùn)輸工具的當(dāng)期增加額從4.16億元增長(zhǎng)至11.35億元，占比由2017年的44.1%降低至2021年的35.3% 。
通過(guò)在各個(gè)操作環(huán)節(jié)及支撐環(huán)節(jié)做針對(duì)性投入，不斷完善大件配稱體系，公司大件快遞業(yè)務(wù)核心競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)提升，大件快遞收入持續(xù)增長(zhǎng) 。
物流網(wǎng)絡(luò)建設(shè)存在后發(fā)優(yōu)勢(shì)，京東收購(gòu)后，公司資本開(kāi)支有望放緩。
德邦機(jī)器設(shè)備和運(yùn)輸工具購(gòu)置年份較晚，性價(jià)比較高，中轉(zhuǎn)及末端效能利用不飽和，產(chǎn)能較為充裕，同時(shí)京東收購(gòu)德邦后，部分線路重合，機(jī)器設(shè)備及運(yùn)輸工具可以整合后共用，德邦短期內(nèi)再進(jìn)行大額資本開(kāi)支的動(dòng)力較低。因此 2022H1公司資本開(kāi)支投入暫緩，機(jī)器設(shè)備當(dāng)期增加1.11億元，運(yùn)輸工具當(dāng)期增加0.89億元，占總資本開(kāi)支比重分別下滑至14.6%和11.7% 。

公司原有分撥中心資源充沛，京東收購(gòu)后土地開(kāi)支預(yù)計(jì)較為穩(wěn)定。
我們考察公司分撥中心情況，公司于上市前分撥中心資源已較為充足，2017年至今，分撥中心個(gè)數(shù)未有明顯擴(kuò)張，公司重在原有分撥中心進(jìn)行自動(dòng)化設(shè)備投入及升級(jí)優(yōu)化，現(xiàn)有分撥中心總面積進(jìn)行提升，而非購(gòu)置土地新建；為應(yīng)對(duì)可能的租金上漲以及提前在新的產(chǎn)業(yè)園內(nèi)布局，公司于2020年開(kāi)啟土地購(gòu)置，2020年-2022H1土地使用權(quán)當(dāng)期增加額分別為0.98億元/2.88億元/1.27億元；京東收購(gòu)后，公司可與京東物流的物流網(wǎng)絡(luò)資源強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，后續(xù)土地開(kāi)支預(yù)計(jì)較為穩(wěn)定。

3.4. 規(guī)模效應(yīng)和成本管控持續(xù)發(fā)力，毛利率提升仍有空間
2018年起公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型大件快遞，毛利率波動(dòng)較大。2018年毛利率由14.1%下滑到了2019年的9.9%，主要由于：1) 大件快遞業(yè)務(wù)剛剛起步，規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)不明顯，同時(shí)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)價(jià)格下滑，大件快遞毛利率較低，隨著業(yè)務(wù)占比不斷提升后拖累綜合毛利率；2）末端網(wǎng)絡(luò)建設(shè)以及外請(qǐng)運(yùn)力投入較大，成本增長(zhǎng)較快；3）行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)影響。